Як реструктуризувати держборг України

На відміну від останніх прецедентів післявоєнного списання боргів Іраку, Афганістану та Боснії Паризькому клубу кредиторів, Україна потребуватиме апробації складніших механізмів, які стосуватимуться євро-облігаційних позик і кредитів міжнародних фінансових організацій.

Весною 2003 року, після повалення режиму Саддама Хусейна, зовнішній борг Іраку сягав $130 млрд, а його переважна частина була сформована перед офіційними двосторонніми кредиторами – $109,9 млрд.

Зниження боргового навантаження до стійкого рівня стало одним з пріоритетів діяльності міжнародної коаліції в рамках зусиль з післявоєнної відбудови економіки Іраку, його крокування шляхом демократії та стійкого розвитку.

Уряди США, Франції та Німеччини виступили з політичною заявою щодо необхідності скорочення іракського боргу Паризькому клубу кредиторів.

Цей клуб є організацією офіційних двосторонніх кредиторів, у віданні якої знаходяться кредити, надані урядами, держустановами та банками за міжурядовими угодами, включаючи комерційні кредити під урядові гарантії.

За наслідками проведеної роботи в листопаді 2004 року Паризький клуб погодив списання 80% боргів Іраку в сумі понад $40 млрд. При цьому надходження від донорів до фонду відбудови Іраку (IRRF) частково використовувалися для покриття бюджетних витрат урядів-кредиторів на списання боргу.

Проблема реструктуризації зовнішнього державного боргу набуває все більш чітких обрисів і для України.

Після драматичного падіння ВВП внаслідок воєнних дій розмір державного і гарантованого боргу в Україні на кінець 2022 року може сягнути 85% ВВП.

Станом на 31 березня 2022 року сума боргу вже становила $96,8 млрд або 2,83 трлн грн, а частка зовнішнього боргу перевищувала 60%.

При цьому в структурі зовнішнього державного боргу переважали компоненти зобов’язань за євро-облігаційними позиками і перед міжнародними фінансовими організаціями (МФО).

Так, із загальної суми прямого зовнішнього боргу в сумі $50,4 млрд на заборгованість за цінними паперами на зовнішньому ринку припадало 45,2% ($22,8 млрд), а на заборгованість перед МФО – 39,7% ($20 млрд) (див. таблицю).

Крім того, сума зовнішнього гарантованого боргу досягала $8,8 млрд, основна частина якого пояснювалася накопиченими боргами перед МФО – $6,2 млрд.

В той же час заборгованість України перед офіційними двосторонніми кредиторами становила лише 2,9% прямого зовнішнього боргу України ($1,5 млрд), а заборгованість перед іноземними банками та фінустановами – 3,5% ($1,8 млрд).

Проектуючи події на майбутнє, можна сподіватися що післявоєнна реструктуризація зовнішнього державного боргу України відбуватиметься на умовах, співставних з умовами для Іраку, Боснії та Афганістану.

Але спиратися вона повинна на активну політичну підтримку наших міжнародних партнерів (США, Великобританії, ЄС, МФО та ін.) і проведення значної дипломатичної роботи українськими відомствами.

Для звільнення української держави від тягаря надмірних боргів і переспрямування ресурсів на відбудову економіки та підвищення її продуктивного потенціалу переговори щодо реструктуризації повинні фокусуватися на питаннях списання суттєвої частини зовнішнього суверенного боргу.

Але принциповим моментом є те, що гіпотетичне звернення Уряду України до Паризького клубу чи інших двосторонніх офіційних кредиторів не забезпечить очікуваного полегшення боргового навантаження.

Сума прямого боргу України перед двосторонніми кредиторами нині складає лише $1,5 млрд. В той же час багатостороннім кредиторам – МФО – Україна заборгувала $26,2 млрд за прямими і гарантованими позиками. В тому числі:

• $15 млрд Міжнародному валютному фонду (МВФ),
• $7 млрд Міжнародному банку реконструкції та розвитку (МБРР),
• $5,6 млрд ЄС,
• $1,8 млрд Європейському інвестиційному банку (ЄІБ).

При цьому стандартні підходи до реструктуризації боргу не передбачають списання чи перенесення термінів сплати за кредитами багатостороннім офіційним кредиторам (МФО).

На мій погляд, дієва та всеохоплююча програма зменшення боргового навантаження України повинна передбачати відхід від стандартних практик і списання більшої частини заборгованості міжнародним організаціям.

Корисним у даному відношенні є досвід впровадження Ініціативи щодо бідних країн, переобтяжених боргом (HIPC-Initiative) та Багатосторонньої ініціативи з полегшення тягаря заборгованості (MDR-Initiative).

HIPC-Initiative була започаткована у 1996 році МВФ і Світовим банком як спеціальна програма полегшення боргового навантаження та проведення реформ у країнах-позичальницях.

За Ініціативою НІРС всі кредитори мали приймати участь у вирішенні боргових проблем; а до складу боргів, що підпадали під дію коригуючих механізмів, включалася і заборгованість перед МФО. Ступінь зниження поточної дисконтованої вартості боргу міг досягати 80%.

У 1999 році до ініціативи було внесено корективи і започатковано Enhanced Highly-Indebted Poor Countries Initiative – поглиблену ініціативу щодо бідних країн, переобтяжених боргом.

Цільові показники боргового навантаження було визначено на рівні 150% річного експорту для поточної дисконтованої вартості боргу та 15-20% експорту для погашення і обслуговування зовнішнього боргу.

Було посилено також взаємозв’язок між списанням боргу та інвестуванням внутрішніх ресурсів в програми подолання бідності. Ступінь списання боргу було підвищено до 90%.

Згідно із стандартними вимогами, країна може претендувати на включення до програми НІРС або MDRI, якщо вона задовольняє таким умовам:

а) є країною з низьким рівнем доходів за класифікацією Світового банку;

б) є позичальником Міжнародної Асоціації Розвитку і не отримує кредитів МБРР.

Україна не задовольняє цим умовам, а тому не може скористатися стандартною процедурою в рамках ініціатив HIPC і MDRI.

У даний момент 37 країн світу пройшли процедури зниження боргового навантаження за правилами ініціатив HIPC та MDRI. Величина списання боргу для цих країн перевищила $100 млрд. Такі витрати зазвичай покриваються МВФ і Світовим банком за рахунок власних ресурсів, а також покладаються на уряди-кредитори.

Україна, з огляду на руйнування і жертви, понесені внаслідок війни, та з урахуванням викликів післявоєнного відновлення економіки повинна отримати такі ж пільги, як і 37 країн групи HIPC-MDRI. А механізми полегшення боргового навантаження чи списання боргів повинні поширюватися на зобов'язання української держави перед МФО, включаючи МВФ і Світовий банк.

У такому випадку при списанні 70-80% заборгованості України перед МФО сумарний зовнішній борг держави зменшиться на суму близько $20 млрд.

Іншим компонентом зовнішнього боргу України, що має бути включено до програми реструктуризації, є заборгованість за облігаційними позиками в сумі $22,8 млрд.

Основоположним принципом реструктуризації цього виду боргу має бути застосування знижок (haircuts) до номінальної суми боргу або поточної дисконтованої вартості боргових плат.

Проведення діалогу з інвесторами в облігації зовнішньої позики України потребує дипломатичної підтримки урядів-партнерів та МФО. При цьому Уряд України має акцентувати увагу на тому, що з огляду на надмірний рівень боргового навантаження та гостроту економічних проблем України, гарантувати кредиторам хоча б часткове задоволення їх вимог може тільки застосування знижок або зменшення поточної дисконтованої вартості боргових платежів.

У міжнародній практиці реструктуризації зовнішніх боргів приватним кредиторам після 1998 року розмір дисконту до номінальної суми боргу, що підпадав під реструктуризацію, досягав 50% на Сейшелах, 56,3% в Молдові, 59,3% у Сербії і Чорногорії, 68,6% в Еквадорі та 81,5% в Іраку (IMF, Sovereign Debt Restructurings 1950–2010: Concepts, Literature Survey, and Stylized Facts).

У 1989 році було прийнято План Брейді – програму реструктуризації суверенного боргу неплатоспроможних країн, що розвиваються.

План визначав систему заходів, спрямованих на зниження боргового навантаження в країнах, які опинилися в стані боргової кризи.

Комерційним кредиторам пропонувалося прийняти погоджений рівень зниження боргового тягаря в обмін на отримання ліквідних і надійніших фінансових інструментів – брейді-облігацій.

Брейді-облігації мали термін погашення до 30 років і гарантувалися безкупонними облігаціями Казначейства США.

Брейді-облігації мали кілька видів, одним з яких були дисконтні облігації. Вони емітувалися із знижкою до початкової вартості боргу й мали плаваючу відсоткову ставку.

Реструктуризація боргу через емісію дисконтних облігацій дозволяла знизити боргове навантаження через зменшення номінальної суми боргу, як правило, на 30-50%.

План Брейді передбачав також можливість дострокового викупу боргових зобов’язань позичальника за цінами вторинного ринку та проведення конверсії боргу на акціонерний капітал.

У 1990-1999 роках планом Брейді скористалися Аргентина, Бразилія, Болгарія, Коста Ріка, Домініканська Республіка, Еквадор, Кот д’Івуар, Йорданія, Мексика, Нігерія, Панама, Перу, Філіппіни, Польща, Росія, Уругвай, Венесуела, В’єтнам.

У 1994 році за цим планом було реструктуровано заборгованість Польщі обсягом $14,4 млрд та Болгарії обсягом $8,3 млрд.

Кредиторам було запропоновано обміняти їх боргові вимоги за одним із варіантів – достроковий викуп за ціною 25% від номіналу або обмін на 30-річні дисконтні облігації з дисконтом у 50%.

У 1997 році В’єтнам уклав угоду з банками-кредиторами щодо реструктуризації $797 млн боргу шляхом сек’юритизації та викупу на ринку з дисконтом 56%.

За аналогом до плану Брейді Україна повинна отримати можливість реструктурувати свій борг за облігаціями зовнішньої позики, здійснивши їх обмін на нові цінні папери з дисконтом у 50-60% до номіналу первинних облігацій.

Такий підхід дозволить кредиторам отримати хоча б частину вкладених коштів (як альтернативу 100% втратам), а Уряду України зменшити суму заборгованості за зовнішніми облігаціями на суму $12-13 млрд.

В цілому реструктуризація зовнішнього державного боргу через проведення операцій зниження боргового навантаження є запорукою успішного післявоєнного відновлення економіки України.

Саме вона дозволить звільнити бюджет України від непродуктивних витрат і спрямовувати кошти міжнародної економічної допомоги на відновлення інфраструктури, соціальної сфери та впровадження програм розвитку економіки.

А головними складовими програми реструктуризації зовнішнього боргу України, як ми з'ясували, мають стати списання частини заборгованості перед МФО за прикладом ініціатив HIPC і MDR, а також обмін облігацій зовнішньої позики України на нові цінні папери з дисконтом 40-50% до номіналу існуючих облігацій.